Se avecina una subida de tipos por parte del ECB después de las "rápidas" subidas por parte de su homólogo estadounidense. Desde hace ya un tiempo la duda no era si se iba a producir o no, sino cuándo y cuánto. Las principales reacciones en los temas macro son de sobra conocidas, el euro deberá reducir la pendiente vertiginosa de devaluación frente al dólar, la masa monetaria se reducirá frenando la inflación galopante pero, ¿Qué efectos vamos a ver en los mercados de crédito y renta variable? 

Vamos por partes, en la renta fija los bonos gubernamentales y corporativos van a sufrir considerablemente. Durante una década hemos visto a detractores de la renta fija afirmar que era completamente imposible que los tipos de referencia pudiesen bajar más, equivocándose año tras año y reunión tras reunión. Ahora que la decisión se toma más por necesidad que por previsión y viendo lo poco ágil, por no decir torpe, que es el ECB, parece que hay un consenso en que estas subidas se van a producir sesgando la época dorada que hemos vivido en los mercados de renta fija. Las primas de riesgo de los paises periféricos han volado durante las ultimas semanas, a pesar de los esfuerzos e intenciones de seguir recomprando su deuda por parte del BCE.

En los bonos corporativos vemos un aumento de las yields en las nuevas emisiones, donde la reducción de los programas de compra de deuda combinado con la subida del tipo de referencia volverá a llevar a la normalidad las estructuras de deuda que han vivido una época de costes de financieros dopados. Ya estamos viendo como en el caso de la deuda high yield, los compradores se han vuelto mucho menos laxos, exigiendo mayores rentabilidades ajustándose a la nueva realidad de mercado. Empiezan a aparecer oportunidades en este segmento donde la ecuación riesgo-rentabilidad se vuelve cada vez más interesante.

"En Savanto actualmente y desde origen no tenemos exposición a renta fija" 

En los mercados de renta variable, encontramos que muchos inversores miran el espejo retrovisor buscando  sectores en los que invertir o diferentes tipos de empresas con características comunes. Buscan relacionar los ciclos de subidas de tipos pasados con dichos sectores, como si fuesen a encontrar el maná que les va a permitir obtener la tan ansiada rentabilidad acertando con el market-timing. De repente, aparecen muchos apasionados de las empresas financieras, repitiendo mantras del pasado: “las subidas de tipos les vienen muy bien a los bancos” sin entender que la relación de causalidad no es solo directa sino indirecta o dicho de otra manera, los bancos no solo lo hacen bien por las subidas de tipos en sí mismas, sino por el entorno económico y macro que acompañó los ciclos previos de subidas que permitió que las tasas de impagos se redujesen de forma importante llevando sus márgenes a mejores niveles. 

Si hay un axioma actual de mercado en el que estamos todos los inversores de acuerdo, es que tan seguro es que se avecina un ciclo de subida de tipos, como que sus consecuencias en el tejido empresarial y económico se van a hacer notar. En este caso las subidas de tipos no vendrán acompañadas de prosperidad económica y eso nos lleva a pensar que las tasas de NPLs (nonperforming loans) tenderán al alza con el consecuente deterioro de márgenes de la banca.

Y este ejemplo me lleva a la siguiente consideración, volvemos a la racionalidad de la inversión, donde algo tan básico e importante como los márgenes vuelven a colocarse en su lugar privilegiado. Es razonable echar la vista atrás y ver como la última década de dinero gratuito ha hecho proliferar multitud de empresas que han nacido y crecido en unas circunstancias macroeconómicas que les han permitido crecer sin necesidad de poner el foco en su profitability. 

"Somos inversores, no emprendedores"

Los casos de éxito de Amazon, Facebook o Google entre otros, han hecho mucho daño, y muchos emprendedores e inversores en early stage han razonado que no es necesario que el producto sea rentable, sino que lo importante es el crecimiento obviando la rentabilidad, que ya vendrá después. El plan y la estrategia de rentabilidad es lo primero que un inversor debe mirar. Hay una gran diferencia entre tener un producto rentable poniendo todos los recursos disponibles a trabajar para el crecimiento de la compañía y basar tu competitividad, MOAT y crecimiento en márgenes inexistentes. 

El entorno actual inflacionario (temporal o no), con el grifo de la liquidez cerrándose y las perspectivas de recesión, ha convertido al inversor en uno mucho mas prudente. Cuando las valoraciones de los activos son muy sensibles a la política y la macroeconomía, solo nos queda la rentabilidad. Las empresas con amplios márgenes brutos y operativos tienden a ser mas resilientes a los vaivenes de la demanda y por tanto entendidas como inversiones más seguras. Ya hemos visto el castigo en el Nasdaq y en las empresas de crecimiento durante este 2022. No se ha hecho discriminación ninguna en estas caídas y se puede comenzar a cribar el grano de la paja encontrando oportunidades de inversión. Estamos viendo como compañías que no han sido agiles en su gestión de la deuda están empezando a sufrir las consecuencias de no tener al inversor de su lado.

En Savanto seleccionamos compañías lideres de sus sector, con negocios rentables, de altísima calidad y buenos equipos gestores que han aprovechado el periodo anterior para mejorar sus esquemas de capital. Esto nos mantiene seguros y tranquilos con el funcionamiento de la cartera a largo plazo

Un saludo.

Roberto

Asesor Gestión Boutique VIII Savanto FI